并购优塾 消费复苏系列，珠宝产业链跟踪梳理笔记（珠宝镶嵌工厂）

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原标题：并购优塾 消费复苏系列，珠宝产业链跟踪梳理笔记微信公众号：并购优塾（moneyC2C）首发，更多文章可微信关注我们的公众号：并购优塾产业链地图珠宝这个产业，一方面是有着强大珠宝设计能力的传统珠宝商，能够快速推陈出新，抓住不同消费者的诉求；另一方面也有新兴珠宝品牌，往往具有极强的营销能力，精准触达消费者。

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此处，我们先来做一个小调研，以便大家理解消费者们对不同珠宝品牌的认知程度：以下，是国内一些珠宝品牌的理念slogan，大家可以自行评估一下，对哪一条更为熟悉？从国内珠宝产业上的参与者近期增长情况来看：

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图：2022年三季度财务数据来源：并购优塾从机构一致预期增长和景气度来看：

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图：Wind机构一致预期增长和景气度情况来源：WIND珠宝，指的是天然材料（金、银、矿物等）经过加工从而能够满足人们佩戴或者收藏需求，具有一定价值的实物2021年在我国首饰消费结构中，黄金类占比达到58.3%，是主要的构成；其次钻石和翡翠都在13.8%的水平，剩余的则占比较小。

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图：2021年国内珠宝细分品类市场结构来源：安信证券这个产业链的上游为资源开采商，其中黄金开采在全球较为分散，而钻石由于产地集中，资源主要被掌握在两家公司：戴比尔斯和艾罗莎，2021年毛坯钻石销售额占市场份额别为34%和29%。

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上海黄金交易所和上海钻石交易所通过海外进口原料并通过会员席位的方式将原料转移给珠宝加工商。

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图：珠宝生产及批发流程来源：光大证券在珠宝制造环节目前存在两种模式：1. 珠宝设计、珠宝加工、珠宝零售等环节为不同的企业完成，实现了珠宝产业更深度的分工，例如迪阿股份、周大生等主要是渠道品牌商，对珠宝的设计和加工掌握较少。

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2. 实现了设计、加工和零售一体化的企业，例如周大福、老凤祥、明牌珠宝等这些珠宝品牌又可以分为品类多元型和专业型多元型企业（周大福、周生生、潮宏基等）的产品品类极多，几乎覆盖了包含黄金、铂金、钻石、宝石、翡翠、K金、珍珠、钟表等主流珠宝，涵盖了戒指、项链、吊环、耳环、手链、手镯、摆件等主流类型。

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而专业型往往专注某一类型的首饰，例如IDO和迪阿都是专注于钻戒这一特定品类。

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图：珠宝品牌划分来源：西部证券前面的调研答案如下，这些品牌都是行业重要的参与者，而不同的品牌营销能力不同，因此理念在消费者的认知程度出现较大的差异。

图：珠宝品牌以及对应的理念来源：安信证券（一）一、迪阿股份（广东省深圳市）——

图：迪阿股份收入结构（亿元）来源：并购优塾收入由钻戒构成，包含求婚钻戒和结婚钻戒，2021年分别占收入比例为79%和19%，2018-2021年期间，分别实现42.5%和65.5%的增速。

图：迪阿股份钻戒产品来源：华安证券二、老凤祥（上海市黄浦区）——

图：老凤祥收入结构（亿元）来源：并购优塾主营珠宝首饰和黄金商贸业务，2021年实现收入占比分为80%和19%，2018-2021年分别实现增速11.15%和24.9%其中黄金商贸业务毛利率低于1%，因此珠宝首饰是公司利润的主要来源。

三、周大福（广东省深圳市）——

图：周大福（港）收入结构（亿元）来源：并购优塾

图：周大福品牌及产品来源：浙商证券收入由黄金商贸、批发、珠宝首饰、钟表和特许加盟收入构成，2021年占比分别为36.8%、44.4%、12.5%、5.9%、0.5%，2018-2021年分别实现增速2.6%、31.5%、-2.7%、14.7%、31.9%。

综上，从2021年，珠宝首饰收入规模，周大福（802.4亿元）>老凤祥（585.2亿元）>迪阿股份（46.23亿元）；（二）再拆成季度看看：

图：归母净利润增速（%）来源：并购优塾一、迪阿股份——2022年Q3，实现收入9.58亿元，同比-12.2%，利润1.94亿元，同比-25.95%。

图：迪阿股份季度利润及增速来源：并购优塾单季度营收下滑，主要是因疫情反复以及镶嵌首饰不景气致新门店培育期拉长、门店营业时间受限及客流减少22Q3毛利率71.0%，同比+1.8pcts，环比+1.0pcts，主要是因砍掉低价格带产品带动平均售价和毛利率同步提升，但受租金上涨影响销售费率通标提升10.7pct。

门店数量稳步扩张，前三季度新增门店189家，其中Q1/Q2/Q3新增16/86/85家，完成今年新开200家计划94.5%在品类方面发布黄金系列，扩大金饰产品范围，丰富产品品类，为用户提供更多选择，提高客单价及复购率。

二、老凤祥——2022年Q3，实现收入197.98亿元，同比+8.8%，利润6.21亿元，同比+1.47%。

.67%，同比+0.18pct，较为稳定但利润增速慢于收入，主要是因销售费率同比提升0.54pct三、周大福（港）——2022中报实现收入422.54亿元，同比+5.41%，利润30.17亿元，同比-6.85%。

单季度收入微增，上半年内地业务收入同比+6.2%，中国内地营业额占比达87.9%（+0.7pct），其中加盟收入同比+20.0%，是支撑收入增长的主要动力珠宝镶嵌、铂金及K金首饰/黄金首饰及产品/钟表营业额分别实现同比-11.1%/+12.7%/-16.7%，黄金首饰是主要增长来源，同时盈利较强的镶嵌和钟表下滑对利润有较大的影响。

渠道持续下沉，上半年，新增933家零售店至6547家，7月开始试销“人生四美”系列镶嵌产品，该系列结合“传承”古法金与“TMark”钻石，在终端消费市场反响良好。（三）一、净现比

图：净现比来源：并购优塾老凤祥在2018年和2019年现金流较低，这主要是因存货过多占用现金流，后续有所缓解迪阿股份和周大福现金流较好，其中迪阿股份因部分业务定制化的特点具有一定的预收款项，周大福会向加盟商收取一定的保证金。

二、经营现金流VS资本支出三家公司的现金流都可以很完整的覆盖资本支出额。

图：经营现金流VS资本支出来源：并购优塾（四）对比完增长情况，我们再来看利润率、费用率的变化。一、毛利率

图：毛利率来源：并购优塾从毛利率大小上看，迪阿股份>周大福>老凤祥，迪阿股份的毛利率明显较高，达到70%以上，这主要是因产品全部为高毛利率的钻戒，而老凤祥和周大福的黄金首饰占比较高除此之外，相同克拉数和净度，迪阿股份的钻戒销售价格远高于国内其他品牌，这主要得益于其绑定爱情的独特营销，占据利基市场，具有较高的溢价。

图：不同品牌相似规格的钻戒价格来源：国金证券周大福的毛利率高于老凤祥，这主要是因老凤祥的店铺以加盟为主，常年占比超过95%，而周大福2021年为68%，加盟店的方式实现了轻资产扩张，将管理成本和营销成本转移给了加盟方，但也有部分利润被加盟方分享。

加盟占比越高，毛利率越低，因为把一部分利润让利给了加盟商，所以，全部直营、且定位高端钻石的迪阿股份毛利率更高图：加盟门店占比来源：并购优塾周大福毛利率近四年有所下滑，主要是因18、19 年分别推出“新城镇计划”和“省代模式”以加盟形式加速下沉，近几年毛利率也有所下滑。

二、净利率图：净利率来源：并购优塾三、期间费用率管理费率和销售费率均是迪阿股份>周大福>老凤祥，与加盟比例直接挂钩迪阿股份的研发支出较高，主要是因在珠宝研发设计较为依赖第三方，近几年加大了自有设计团队的建设，因此研发费率较高，有一定的效果，内部设计师研发设计收入占比从2018年0.16%提升至2021年15.11%。

图：迪阿股份款式收入占比来源：西部证券图：期间费率 (%)来源：并购优塾四、净资产收益率图：净资产收益率来源：公司年报从ROE回报上看，迪阿股份较高，这主要是因其净利率处于较高的水平（五）一、金银珠宝零售额。

图：金银珠宝零售额同比来源：WIND2022年Q1-3 零售额同比+3%/-10%/+9%，其中 Q1-2 仍主要由价贡献：1）3 月俄乌冲突催化金价急升；2）疫情影响线下销售分析受疫情影响小的 1-2 月，零售额同比+17%、金价同降 2%。

2022年Q3 主要由量贡献，3Q22 金价同增 3%、推算销量同增约 6%，其中 7 月金价下跌有所催化图：社会零售额同比来源：WIND以上是在社零持续走低的背景下实现的，2022年11月社零同比下降6.1%。

二、钻石首饰以天然钻石价格波动来反应钻石的需求量水平，IDEX 指数截至 12 月 3 日继续呈下降趋势，较上周（11 月 26 日）下跌0.3%、降幅较上周略扩大（上周累计跌 0.2%）自 3 月初开始下跌以来，IDEX 指数已连续 9 个月下跌。

图：IDEX价格指数来源：国金证券根据 IDEX 12 月 1 日发布的 11 月价格报告，由于经济衰退没有缓和的迹象，圆钻在 11 月再次下跌消费者转向更便宜的商品，推高了一些异形钻的价格图：部分品级11月价格变化。

来源：国金证券三、电商GMV图：首饰电商GMV来源：招商证券2022 年1-10 月，淘系黄金珠宝整体 GMV 合计 422.5 亿元，同比下滑 4.82%，其中，黄金类产品 GMV 为 147.3 亿元，同比增长 31.68%，领先行业整体增速；K 金类产品 GMV 为 57.9 亿元，同比增长 12.78%；钻石类产品 GMV 为 20.9 亿元，同比下滑 35.33%。

综上，黄金首饰景气程度有所恢复，钻石首饰尚处于景气底部（六）我国珠宝市场规模在2021年达到了8000亿元，2013-2021年实现复合增速为7.3%，相较于2007-2013年的22.4%有明显的降速。

图：珠宝市场规模来源：民生证券因珠宝能够满足结婚需求、悦己需求、投资需求三大主要需求，分别来看图：珠宝需求来源：民生证券一、结婚需求结婚用到的珠宝，是我国传统习俗的传承，包含三金（金戒指、金项链、金耳环、五金（多出金吊坠和金手镯）、求婚钻戒、结婚对戒等。

虽然不同地区的风俗对珠宝的质量和数量要求差异较大，但整体上需求量取决于我们国家的结婚人数图：中国内地结婚对数（万对）来源：民生证券而我国每年结婚对数自2013年的顶峰1327万对，持续的下滑至2021年764万对，对于未来如何变化，主要受客观条件限制（适龄人口、经济环境等）。

接下来，对增长驱动力，以及关键竞争要素，我们挨个来拆解：以上，仅为本报告部分内容，保留一半内容，以供试读如需获取本文全文，以及其他更多内容，请订阅 ：产业链尊享版产业链报告、专业版报告库、科技版报告库、。

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